作者：重组变价投来源：雪球

华晨中国今天公告，续年初0.96每股派息后，将再次派发0.96元/股特别股息，虽还不是特别满意，但此举意义特别重大。一是充分向社会、向中外市场表示现在的沈阳国企是负责任、讲诚信、守规则的，营商环境确实开始有所改善；二是再次向市场表明，华晨中国的资产是非常优秀的，是有能力和信用持续派发较高股息的。行动重于口号，一家3元多点的公司，全年派发1.92元以上特别股息，全市场罕见，那些说东北企业再便宜不能碰的传言有望成为过去。。而行业甚至全部上市公司中资产结构最优秀之一的国企上市公司，不足2PE、0.28PB的日子将一去不复返！

沈阳汽车成为大股东，除了特别股息之外，中报后大概率还会补发过去三年拖延的正常股息，就算再派0.6元/股，公司年末帐上还有200多亿净现金，另有宝马每年数十亿的投资收益，足以支撑其未来在宝马供应链方面等新业务的拓展。

(资料图片)

所以通过这次特别股息，华晨中国已经回归正途，不说宝马有多优秀，就按行业市盈率接近最低4倍PE，估值320亿；假设参考比亚迪股份、小鹏汽车等的估值，打个二折也要500亿。更不要说Ａ股那些汽车股了。。

以下是引用的以前发表的一些数据分析，供参考。

关于估值。

华晨中国实际控制人为辽宁省国资委，通过华晨汽车集团、辽宁交投等共持股约40%。二年多前名义大股东华晨汽车集团可能因扶助地方经济用力过猛，导致涉嫌逃废债破产重整中。但政府明确华晨宝马、华晨雷诺等合资公司不纳入破产重整之列。二年后华晨汽车集团破产重整进入最后关键期，沈阳汽车入主已成定局，个人投资者债务已基本全额兑付，其他债务有望年底前解决。

目前华晨中国无主营业务，除13亿回购华晨雷诺造车平台外，核心资产为192亿股权投资（宝马中国25%股权），这笔投资2022年带来89亿投资收益（投资收益总额低于2021年40%，主要是股权少了50%，宝马实际利润是逐年快速增长的），见下图：

除上述金字般股权投资外，华晨中国的另一亮点就是在没啥负债和其他业务情况下手持约300亿净现金

资产如此清晰和优质，盈利能力如此突出，也不说啥新势力了，就按港股传统行业正常估值计，华晨中国市值500亿合理（310亿净现金+380亿股权投资价值，合计打个7折）。

这里要说明的是，宝马前次回购25%是参考9PE的价格，当然还有控股权溢价。但这三年来，宝马中国加大投入，陆续推出X3、X5等重磅车型，i X3电动车大量返销出口，明年5系纯电旅行车也将投产。从宝马中国2022年盈利看，比三年前增长约70%，且还在持续增长中。因此现有25%股权按照4PE左右估值380亿。

而从经营情况看，大股东破产前的十年，整体经营还算正常，即使部分挪用合资企业的利益，情况也远比其他几家合资车企强。而大股东占用的资金和所有债务，多数已返还，上市公司真正损失不大，且绝大部分已计提，相关责任人员抓的抓、问责的已问责。

再聊安全边际：

如上所述，公司正常市值500亿左右，而最新市值约140亿人民币。未来还会怎么演变呢？

一、当地省ZF挪用全部300亿现金，宝马25%股权无偿划转走。

二、300亿现金大部分用来投资当地扶贫项目，5至10年全部亏完，依靠宝马股权收益勉强度日。

三、300亿现金收购围绕宝马汽车产业链零部件公司，回报率不高，但至少不亏或不会大亏，宝马股权正常贡献大头盈利。

四、回购退市或回Ａ股。公司目前继续在港股上市没有任何意义，即使按停牌前股价7元回购所有公众股，也只需不足190亿人民币。然后当地爱干吗就干吗！反正注册制了，再不行另行Ａ股上市，每年盈利90亿的先进制造业，1000亿市值很正常。

客观说，一、二项可能性非常小，我认为三、四项可能性最大。按三的话，就全看宝马股权的贡献了。先不探讨宝马未来前景，就按现在每年89亿投资收益算，3倍PE吧，270亿市值。。

再不济二吧，300亿新投资项目全部亏损，宝马股权投资收益每年还需另弥补这些项目30亿亏空。这样公司全年溢利60亿，3倍PE，至少180亿人民币市值。

再再不济，套牢长期被动投资，只能看派息了，过去的十几年，虽然经营一般般，大股东也不断进行利益输送，但即使扣除几次特别派息，每年分红也都在0.11，相对现股价股息率也在3%以上，比银行存款好像还高一些。当然如果没有大股东这几年破产重整账户冻结难以正常派息分红因素，实际股息更高

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